最近國內針對2006年綠點公司內線交易案最高法院的判決，各方論戰，有人問到我意見，除耐心解釋外，對有心研究者，也提供我在2007/6/5所寫「甘迺迪的古巴雪茄」以及2008/7/29「樓梯間的欄杆」兩文做為參考。至於未來的建議方案，我的看法是現行證交法第157-1條已經歷盡滄桑，不妨保留，但可加上內部交易前申報/公開可以免責的條款，不僅解決問題，也符合資訊對稱的立法初衷。是否立即推動？說實話，因對2010年就證交法修正所為朝野協商的印象深刻，了解在未取得各界共識前，貿然推動修法恐怕只會愈修愈迷惘。

美國甘迺迪總統當年在簽署古巴禁運令前，指使其新聞秘書整晚蒐購古巴雪茄1200隻，禁運令生效後買不到雪茄的美國人，必然感到不平與憤怒，這就是濫用資訊不對稱的典型案例。在任何市場，利用資訊不對稱先行下手，都會阻卻其他人參與市場的熱情，影響市場的發展，所以美國以Prof. Loss為首的不少學者都以撲克牌戲為例，如有人使用有記號的紙牌博弈，其他人對參與這場牌局就會興趣缺缺，這在交易對手互不相識的集中交易市場，恐怕尤其顯著。

我國證券交易法立法之初，原無處罰內線交易的規定，其後於1988年增訂第157-1條並配合二年以下刑責之罰則。嗣再經數度修正，刑責也一路加高，條文內容除2010年增加「消息明確」及「實際知悉」之構成要件外，大致維持與立法之初相當之架構，對一近三十年的老條文，為何這次會有法律適用上的爭議？又為何長久以來「內線交易」一直是不少政界人物、商界大老揮之不去的夢魘？

解答此等問題，因牽涉甚廣，須大費周章，但如將重點集中在近日財經大老關心的「消息成立時點」爭議，應可較為聚焦。

金管會針對證交法第157-1條之重大消息其範圍、如何公開及何時成立，訂有一管理辦法，其第5條列舉事實發生日、協議日、簽約日等九項，但也言明「以日期在前者為準」，主管機關了解很難事前通案針對整個商業流程訂明何一時點已有「重大影響價格」或「重大影響支付本息能力」之情況，所以保守為上，以較前者為準，這不僅避免瓜田李下，也符合曾主委近日所說「關鍵時點不要買賣股票」的說法。

但是司法單位在依第171條科以刑責時，就須依據事實認定何一時點具有「重大影響力」，再與內部人進場買賣的時點加以比對。財經大老表示不知紅線何在，但這原本就是司法就個案的認定（有無能力又是另一問題），並非行政機關事前能夠明確告知。

紅線不確定，是否影響併購？是否令大老無所適從？我於2008年曾引申Milton Friedman的說法，建議將「內部人的交易」此一資訊快速使市場知悉，簡單的做法就是仿證交法第22-2條申報的規定，強制內部人如有買賣應提前或至少同步在市場公開或透明化，令其他參與者知悉內部人的舉動，使資訊不對稱的現象能有部分改善。事後如內部人被追究內線交易刑責時，其申報行為可以列為免責抗辯，如此也較符合第157-1條資訊對稱的本旨。

當年的建議未獲各界青睞，七年以降，在實際案例，因司法單位對犯罪構成要件「實際知悉」、「消息明確」乃至消息成立的時點因個案有不同的認定，致增加判決的不確定性，社會也付出不少成本，似乎可以回頭考慮強制公開的想法。當然，利用資訊優勢在市場上進出，極不恰當，在「關鍵時刻」的瓜田李下，還是避免為宜。

新聞出處：本文刊載於2016.01.13工商時報